tisdag 30 oktober 2012

Gamla lik och pumpare


Någon som kommer ihåg det gamla liket GBB? Ni, vet det där bolaget som pumpades till förbannelse på BS av Scorkungen, Deco med flera under 2010? Jag skrev en liten ”essä” om bolaget för knappt ett år sedan, då stod aktien i 16 cent (den toppade på strax över 90 cent i december 2010). Idag (30 okt -12) står den i 10 cent och för en tynande tillvaro på TSX-V. Scorkungen skröt ju vitt och brett om vilken fantastisk rek han hade gjort och det var det ju. Att i princip alla guld- och silveraktier gick upp lika mycket eller ännu mer under samma period behövde han ju inte tala om. Scoris rekade aktien runt 25 cent under våren 2010 och sålde den runt 75 cent i februari 2011 (jag kommer inte ihåg exakta siffror och orkar inte kolla, men det ska stämma någorlunda i alla fall).

Det gav ju en vinst på 200% så det var ju inte ankskit om man säger. Men för den som inte lyssnade på Scoris utan istället satt kvar i GBB blev det ju inte lika muntert och man sitter idag istället på en ganska kraftig förlust. Hur gick det för den som istället följde Scoris råd, sålde GBB och istället köpte aktien Clifton Star (något som Scoris själv gjorde och rekommenderade)? Inte heller så bra visar det sig. Scoris rekade och köpte Clifton på 4,25 CAD. Idag hoppar den runt 1 CAD med obefintlig omsättning. Det innebär en nedgång på ~75%.

Om vi då antar att Scoris och de som följde honom investerade 10 000 i GBB på 25 cent våren 2010 så kunde de sedan inkassera en vinst på 20 000 (200%) cirka ett år sedan. Sedan köpte Scoris Clifton för pengarna (10+20 = 30 000). Med en nedgång på 75% har du då torskat 22 500 och har kvar 7 500. Vilket alltså är vad som återstår av dina ursprungliga 10 000. En minskning med 25%. Efter 2,5 år.
Om du under samma tidsperiod hade investerat i nästan vad som helst, hade det nog inte gått sämre i alla fall…

Såg också att pumparen DaniTheDog kommit tillbaka från de döda och gjort ett inlägg på sin blogg. Rubriken var som vanligt i blygsam DaniTheDog-stil: ”Sino Agro Food SIAF - Genombrott!”
Exakt vari genombrottet bestod i vet jag inte för jag orkade inte läsa. Det var tydligen fint köpläge enligt doggen i alla fall. Det har han å andra sidan hävdat sedan han rekade aktien på 1,15 CAD sommaren 2011. Idag står den i 0,65 CAD. Eller en nedgång på 43%. Jorå…

onsdag 10 oktober 2012

Pumparen Deco och skojarföretaget Opcon

 
Är det någon som kommer ihåg Deco? Han var en av de största pumparna och spammarna på BS när bullmarknaden var som störst 2009-2010. Det gick inte en dag utan att Deco pumpade en aktie. (Egentligen kanske jag ska tacka Deco eftersom han (tillsammans med Scoris och rövslickaren janlit som nu kallar sig Seren) hela tiden anmälde mina inlägg så jag blev konstant avstängd på BS vilket i sin tur gjorde att jag drog igång den här bloggen.)
 
Nåväl, ett av bolagen som Deco spammade och pumpade konstant var Opcon. Det var det vanliga skitsnacket med "otroligt att man kan komma in så här billigt", "jag är lång i bolaget" kombinerat med attacker på alla (inklusive undertecknad) som försökte komma med mer realistiska inlägg. Klassisk Deco med andra ord.

I alla fall så gjorde Deco bort sig rejält i fallet Opcon genom att ljuga om sitt innehav och sina inköp vilket jag skrev om i den här artikeln. Det var en bra artikel tyckte nog de flesta utom Deco som anmälde den så fort han kunde (den låg ursprungligen på BS) så att artikeln togs bort. Jag lade senare upp den här istället.

OK, varför dra upp detta nu igen då, det är ju trots allt runt 2,5 år sedan? Jo, jag råkade snubbla över Opcon eftersom bolaget idag meddelande att man gör ytterligare en nyemission. När Deco spammande aktien som mest låg den över 40 kr. Vad står den i idag då? Cirka 1,25 kr.

Det blir ett ras på sisådär 97%.

Låt oss anta att du hade investerat ~100 000 kr i Opcon. Då har du ~3 000 kr kvar idag. Ett ganska effektivt sätt att bli fattig på kan man konstatera.

Så förutom att Deco blev avslöjad som en lögnare verkar det som att hans förmåga att hitta vinnaraktier lämnar en del i övrigt att önska även den. Undrar om han fortfarande "ligger lång" i Opcon?

tisdag 9 oktober 2012

Sagan om Aurcana och motståndet

 
Det var en gång ett börsbolag som hette Aurcana. Det hade jättemycket silver och var mycket undervärderat. Åtminstone enligt någon som kallade sig Scoris. Scoris kunde inte begripa hur Aurvana kunde vara så undervärderat. Scoris kunde å andra sidan inte begripa hur något av de bolagen han rekade kunde vara så undervärderade. Så hade det varit i nästan två år nu och Scoris undrade hur det kunde komma sig. Scoris var inte bara en mästare på företagsanalys, han var också en mästare på teknisk analys (och säkert en mästare på det mesta) så det var jättekonstigt att alla hans bolag var så undervärderade.
 
Eftersom Scoris var en mästare på teknisk analys hade han även gjort en sådan på Aurcana. Där hade han kommit fram till att det fanns ett stort och elakt motstånd som låg i vägen för Aurcanas uppgång. Motståndet låg vid 1,10 CAD och var oerhört tufft. Så tufft att Scoris i var och varannan artikel var tvungen att skriva om hur tufft det var att forcera. När motståndet väl var forcerat så var det fullt race upp till 1,5-1,6 CAD någonstans. I en första vända alltså. Scoris hade flera sektmedlemmar som mässade samma mantra om och om igen. När motståndet 1,10 väl bryts, då blir det åka av.
 
Dagarna gick, motståndet låg där som en ogenomträngbar slöja, omöjlig att penetrera. Men, så en vacker dag så hände det omöjliga. Motståndet bröts! Scoris jublade. Sektmedlemmarna jublade. Motståndet var borta! Nu äntligen skulle färden mot stjärnorna (1,5-1,6 CAD i första hand) påbörjas.
 
Aktien steg. Och steg. Och steg lite till. Allt var frid. Men sedan hände något. Aktien började sjunka. Och sjunka. Och sjunka igen. Och helt plötsligt var den tillbaka på nivåer under 1,10 igen.
 
Scoris och alla sektmedlemmar undrade. Vad hände nu?

Victoria Gold vs Lydian International Part III (III)

 
Del tre och den sista i min genomgång av Victoria Gold (VIT). Läs tidigare artiklar här och här. I den här artikeln ska jag jämföra Victoria Gold med ett annat bolag – Lydian International – för att se vilket av bolagen som ser mest attraktivt ut. (Jag antar att USD = CAD för enkelhetens skull nedan, det skiljer inte så mycket ändå i dagsläget).
 
Kort om Lydian
Lydian International är ett prospekteringsbolag noterat i Kanada på Torontobörsen (LYD-TO). Man har fyndigheten Amulsar i Armenien (norr om Turkiet mellan Svarta och Kaspiska Havet) som man siktar på att ta till produktion runt 2015. Ett annat alternativ är att sälja bolaget. Amulsar är en open-pit (dagbrott) heap leach (kemisk lakning) fyndighet och liknar därmed Victorias Eagle. Detta är bra eftersom kostnader för konstruktion av gruva och utvinning av guldet blir billigare än i en underjordsgruva. Det finns heller inte lika många faktorer som kan krångla som vid underjordsbrytning (även om det naturligtvis fortfarande finns en massa saker som kan gå fel).
 


Värdering
Vid en första titt i tabellen ovan så verkar Victoria klart undervärderat. Man har mer guld och man har ett lägre börsvärde. Men nu vet vi (som har läst tidigare artiklar) att VIT inte kan utvinna allt guld. I dagsläget kan man utvinna 2,3 Moz och inget annat (enligt FS) och det är dessa man har baserat gruvdriften i Eagle på.  Det råkar vara samma mängd som Lydian också har utvinningsbart i sin FS för den kommande gruvan Amulsar i Armenien. Båda siktar på att vara i produktion runt 2015.

OK, men även om de har samma mängd guld så har ju VIT ett mycket mindre börsvärde, alltså så är det undervärderat relativt Lydian? Det kanske man kan tycka men låt oss ta en titt på nästa tabell:

 
Här kan vi se att Victoria har ett sämre utbyte (recovery) än Lydian vilket gör att LYD i slutändan kommer att få ut mer guld än VIT. Vidare ser vi att VIT har ett högre CAPEX (kostnader för att dra igång gruvan) samt en högre cash cost (kostnaden för att utvinna guldet). VIT har lite högre produktion per år, men å andra sidan bryter LYD några år längre än vad VIT gör. Vid ett guldpris på $1800/oz har de båda ett nästan identiskt kassaflöde (cash flow) brutto på $220-230M per år.

Gör vi en nuvärdeskalkyl (NPV) över detta så ser det ut så här:

 
Här ser vi att oavsett vilket guldpris vi använder så har Amulsar ett högre NPV. Det skiljer cirka $500M oavsett guldpris. Lägger vi på 25% på kostnaderna (vilket kan vara en god idé) så börjar Eagle svaja lite, medan Amulsar fortfarande ser väldigt bra ut. Amulsar är med andra ord ett mycket bättre och mer robust projekt än vad Eagle är.

Både VIT och LYD kommer att kunna utöka de brytbara reserverna för att förbättra ekonomin ytterligare i projekten. Hur mycket vet vi inte ännu så det är inget vi kan räkna med i dagsläget.

Uppköp
Nu antar vi att du är gruvbolagsboss på något större bolag som letar efter attraktiva fyndigheter. Du väljer mellan VIT och LYD. VIT är billigare och kostar bara $100 millar. Men då tillkommer CAPEX för gruvan = $430 millar = $530 millar totalt (vi struntar i kassan här som inte skiljer så mycket mellan bolagen). Den som köper LYDIAN pungar ut med börsvärdet $300 millar + CAPEX $270 millar = $570 millar. Lite dyrare för LYD men i sammanhanget inga stora summor.

OK, dags att titta på lite ekonomiska kalkyler för gruvorna. I den bästa av världar (alla kalkyler håller, guldpriset stiger till $2100) ser båda projekten kanon ut.  I VITs fall köper du $100M (börsvärdet för VIT) och får tillbaka $1400M för en vinst på $1300M. I LYDs fall är det ännu bättre, du köper $270M och får tillbaka $2000M för en vinst på drygt $1700M, dvs. $400M mer än för VIT. Fördel LYD alltså.

Men du har inte blivit gruvbolagsboss genom att göra glädjekalkyler så du gör några fler beräkningar också. Exempelvis hur det ser ut vid dagens guldpris (~$1800) och en kostnadsökning på 25% (enligt tabellen tidigare). I VITs fall köper du $100M och får tillbaka $350 för en vinst på $250M. I LYDs fall tjänar du >$500M. Fortfarande fördel LYD.

Du gör en kalkyl till, och antar den här gången guldpriset går ner (må gud förbjuda) till $1500 och vi har en kostnadsinflation på 25%. Hur ser det ut då? Jo, nu gör du en förlust på VIT helt plötsligt medan du fortfarande gör en liten vinst på LYD.

Tre olika scenarier, alla med samma slutsats: Lydian är ett bättre val.
 
Finns det ingen som talar för Victoria relativt Lydian då? Jo, det politiska läget. Yukon (Kanada) är politiskt sett säkrare än Armenien. Inget snack om saken. Men det innebär inte att Armenien är att jämföra med Syrien.  Landet är i dagsläget stabilt, man har bra relationer med Ryssland och arbetar med att närma sig EU. Relationen mellan Lydian och regeringen verkar mycket bra, så där ser det inte ute att bli några problem med tillstånd eller liknande.  Det ”enda” orosmolnet är Azerbajdzjan som tvistar om en gränsdragning och där kan det vara värt att hålla lite koll på vad som händer. Det är förmodligen en viss osäkerhet kring detta som fortfarande håller ner värderingen och som gjort att inget av de större bolagen har köpt upp Lydian ännu. Det skiljer sig å andra sidan inte åt vad vi har i de flesta länder i Afrika eller Sydamerika. Värt att notera är också att Lydian har funnits på plats i Armenien sedan 2006 utan några som helst problem.

Man får ställa det i relation till den inkompetenta ledningen i Viktoria som verkar ha gjort det till en sport att aldrig hålla vad de lovar/komma med ändrade planer. Vilket säkerligen är anledningen till varför Victoria är så lågt värderat/inte har blivit uppköpta. I ärlighetens namn ska dock sägas att en stor del av ledningen är ny sedan något år tillbaka. Men det är fortfarande upp till bevis som gäller för att få tillbaka marknadens förtroende.

Noterade också att…
…OB kom med en ”klassisk OB-hausse” om Victoria på sin sajt för några dagar sedan. Efter att ha följt hur OB arbetar under några år så får jag en känsla av att det ligger till så här:
  • OB har köpt VIT för att den är helt utbombad och att han tror den har goda möjligheter att stiga i någorlunda närtid, dvs. han ser aktien som en bra trade/spek.
  • Om den går till produktion eller inte är han helt ointresserad av, han kommer aldrig att ligga kvar så länge.
  • Därför fokuserar han naturligtvis på allt positivt han kan hitta och struntar i allt negativt. Ett bra exempel på det är hans diskussion om reserver och resurser. När någon (helt korrekt) påpekar att "De har en stor mineralresurs men vid närmare koll ser man att en stor del av den kanske inte är brytvärd" så går OB i spinn, skriver "Detta anser jag är ett direkt felaktigt påstående" och gör sedan en utläggning om att resurser minsann visst är brytvärda enligt hans erfarenhet. Och så är det ju i många fall. För exempelvis Lydian är det garanterat så eftersom man direkt kan se att de har en massa resurser som lätt kan omvandlas till reserver med ytterligare borrning, något som företaget precis håller på med. Hur kan man se det då? Jo, resurserna har lika bra (eller bättre) halter som reserverna har. Hur är det med Victoria då? Där är det tvärtom, halterna är mycket sämre i resurserna jämfört med reserverna.  Vi pratar någonstans kring 0,4 g/t i utbyte. Det är väldigt låga halter och börjar nog närma sig gränsen för vad som är ekonomiskt möjligt. Med andra ord är det snarare OB som gör ett "direkt felaktigt påstående" när han hävdar att Victorias resurser är brytvärda. Visst, det kanske går, men då lär nog VIT slimma verksamheten maximalt (vilket kan vara kul för omväxlings skull). Något som också indirekt bekräftas av CEO McConnell när det gäller det pågående borrprogrammet: "Our focus isn’t really on adding more ounces; it’s adding higher-grade ounces." Inte mer alltså, utan bättre halter.
  • Om aktien går upp inom några månader så skulle det inte förvåna mig det minsta om OB först dumpar aktierna och sedan gräver fram något negativt om VIT för att nu helt plötsligt motivera varför han har sålt densamma…
Fair warning.

måndag 1 oktober 2012

Due Diligence Victoria Gold. Part II (III)


Nyligen dissade jag dave1s uppblåsta beräkningar när det gäller Victoria Gold. Jag skrev då också att jag skulle återkomma med en uppskattning på vad ett rimligt värde på Victoria kan vara. Den kommer här. (Lång och tråkig, jag vet.)

Bakgrund
Victoria Gold är ett prospekteringsbolag noterat på Kanadas Venturebörs, TSX-V. När detta skrivs (1 okt -12) står aktien i 28,5 cent och med 339M utestående akter ger det ett börsvärde på strax under C$ 100M. Vad får man för det då? Jo, du får guldfyndigheten Eagle i Yukon med tillgångar på 6,3 Moz guld samt ytterligare lite egendomar med 1,2 Moz för totala guldtillgångar på 7,8 Moz guld.

Eagle
Det är Eagle som är flaggskeppet och som Victoria står och faller med. Lyckas de med Eagle så står företaget inför en rejäl uppvärdering. Misslyckas de blir det troligen spiken i kistan för företaget.

Tittar vi på de totala tillgångarna på 7,8 Moz och jämför det med börsvärdet så verkar naturligtvis Victoria väldigt billigt med ett in-situ-värde på ~$12/oz. Men som alltid är verkligheten lite mer komplicerad än så.
  • 1,2 Moz finns på egendomen Big Springs. Det är en 43-101 rapport från 2006 som gjordes av Gateway Gold innan Victoria köpte fyndigheten 2008. Guldet är klassat i den mest osäkra kategorin inferred och det återstår mycket tid och arbete innan det går att säga hur mycket den här kan vara värd.
  • Återstår 6,3 Moz i Eagle. Av dessa är 4,8 Moz klassade i kategorin indicated med halten 0,68 g/t och 1,5 Moz klassade i kategorin inferred med halten 0,59 g/t. Det är inga monsterhalter direkt, framför allt inte när man vet att gruvan ligger i Yukon med allt vad det innebär i form av infrastruktur, energi med mera.
  • Det här återspeglas också i Victorias Feasibility Study (FS) från februari 2012. Den baseras uteslutande på 2,3 Moz @ 0,78 g/t reserver som ju ingår i 4,8 Moz indicated. Med andra ord är det 2,3 Moz som man ser är ekonomiskt utvinnbara, resten av guldet går i dagsläget inte bryta med ekonomi. Det är heller inte speciellt konstigt, eftersom Eagle har ett ganska dåligt utbyte på 73% vilket innebär att man får ut någonstans runt 0,4 g/t guld för resten av guldet. Känns inte helt vattentätt om man säger så…
  • Med andra ord är ett mycket mer rimligt sätt att räkna på att jämföra Victorias börsvärde med 2,3 Moz som vi vet är (förhoppningsvis) ekonomiskt utvinnbara och inget annat. Då hamnar vi på ett in-situ-värde på ~$42/oz. En viss skillnad mot ~$12/oz.
Eagles Feasibility Study och lite siffertrillande
Men ok, man har i alla fall 2,3 Moz och enligt FS så innebär det en produktion på 192 koz per år över gruvans livslängd och ett NPV 5% på $381M före skatt vid ett guldpris på $1325 oz. Vid ett guldpris på $1800 är NPV cirka 1 miljard dollar.

Det ser helt ok ut, kanske inte fantastiskt men ändå helt ok. Men det man vill göra här är dels att skruva lite på siffrorna för att se hur robusta de är, dels att jämföra Victoria med andra bolag för att se hur det står sig. Det kanske finns andra bolag som ser bättre ut? Det är något vi ska göra i nästa artikel, här ska vi istället skruva lite på siffrorna för att se hur stabila de är.

Viktigt för ekonomin är hur mycket det kostar att dra igång gruvan (CAPEX) och hur stor kostnaden för att utvinna guldet är (cash cost). FS anger CAPEX till ~$400M och cc till $615/oz. Kan vi lita på det då? Tveksamt eftersom alla vet att driftskostnaderna för gruvbolag har ökat betydligt de senaste åren. Dyrare arbetskraft, dyrare material och utrustning och dyrare energikostnader. Det finns med andra ord anledning att tro att siffrorna kommer att behöva justeras lite under resans gång. Det gäller generellt för de flesta gruvbolag, men Victoria är lite speciellt eftersom det dessutom har en kontinuerlig historik av usel informationsgivning, ständiga korrigeringar och direkta fel.

Tittar vi i Victorias Pre Feasibility Study från mars 2010 så låg CAPEX på C$280M och cc på $464/oz. I en presentation från november 2011 så anger man CAPEX till ~C$350M och cc till $600. I mars 2012 har man fått en ny FS. Nu är CAPEX uppe i ~C$400M. På ett ställe. På ett annat är det C$430M. I maj är CAPEX ~C$430M. På alla ställen. I marspresentationen säger man att lånedelen av CAPEX är $172M och resterande pengar (C$258M) ska komma ifrån försäljning av tillgångar, utspädning av aktier, samarbete, hedging eller något annat. I maj (två månader senare) ska istället lånedelen vara C$225M. I september är lånedelen C$210M. I en intervju säger CEO John McConnell att man kan låna mellan C$250 och C$300 miljoner. Virrigt någon?

Och oavsett exakt hur mycket Victoria kommer att få låna är det svårt att se att de inte kommer att behöva hedga en del av produktionen. Något investerare och marknad aldrig gillar eftersom det begränsar uppsidan i framtida vinster.

Men om vi antar att både CAPEX och cash cost kommer att bli dyrare, säg 25% dyrare så CAPEX hamnar på ~C$540M och cash cost på ~$770/oz, något som jag personligen tror är högst troligt, hur ser det ut då? Jo, det ser fortfarande helt ok ut förutsatt att guldpriset inte går ned. Vid $1800 guld så har vi ett NPV5%pt på runt $700M. Vid $1325 guld (FS) så ligger det på $100-150M.

Men det förutsätter att igångkörningen av gruvan går som det ska vilket med största sannolikhet inte kommer att ske eftersom Victoria inte direkt är kända för att hålla vad lovar. Ett mycket troligt scenario är istället att igångkörningen tar mycket längre tid än vad som är sagt, att det kommer att kosta mer pengar, att det dröjer längre tid innan Victoria blir kassaflödespositiva och att de kommer att behöva gå till marknaden för att ta in mer pengar (eftersom de troligtvis inte kommer att finna något annat alternativ).

Redan idag känns det som att kalkylerna inte håller. Victoria säger att man har cirka $50M i kassan och att man bränner cirka $3M per månad. Om vi antar att konstruktionen går perfekt för Victoria och produktionen kommer igång i slutet av 2014 som väntat så blir de kassaflödespositiva i början av 2015. I bästa fall. Det innebär kanske 40 månader innan de börjar tjäna pengar. Det innebär i sin tur en kostnad på 40*3 = $120M. Med $50 miljoner i kassan innebär det $70 miljoner som saknas. Var ska Victoria hämta dessa någonstans?

Slutsats och värdering
Även om Victoria vid en första anblick kan se billig ut bör du alltså tänka på följande innan du investerar i aktien:
  • Victoria har inte några 7,8 Moz guld som är ekonomiskt utvinnbara. Man har 2,3 Moz i Eagle med 73% utbyte vilket ger ~1,7 Moz utvunnet guld.
  • Victoria kommer säkert att kunna utvinna ytterligare guld utifrån nya borrprover, men hur mycket har vi ingen aning om. De kommer kanske att kunna utvunna en del av det guldet som finns som resurser, men det bygger förmodligen på att guldpriset stiger vilket vi heller inte har någon aning om.
  • Kostnaderna för gruvan (konstruktion plus löpande kostnader) kommer garanterat att bli högre än i FS.
  • Tidsplanen för gruvan kommer att bli försenad. Victoria aldrig tidigare har hållit något de har lovat så varför skulle de göra det nu?
  • De kommer att behöva ta in mer pengar (utöver finansieringen för gruvan) innan de blir kassaflödespositiva.
  • Marknaden har bevisligen tröttnat på Victoria och det är upp till bevis för ledningen att visa att de kan hålla vad de lovar.
Så vad är aktien värd då? Det går inte att säga. Om Victoria löser finansieringen på ett bra sätt, om guldet stiger ytterligare och sektorn vaknar till liv, om de kan får fram ytterligare reserver/resurser med bra halter i Eagle, om de kan visa att de håller tidsplan och budget för konstruktion av gruvan, står företaget inför en rejäl omvärdering. Men om det fortsätter att krångla, om de behöver ytterligare pengar, meddelar ytterligare förseningar, marknaden fortsätter att vara seg, då finns det som jag ser det inget som hindrar att aktien går ner ytterligare.